报告摘要：
事件描述：
中国人民银行6月24日决定，从7月5日起，下调国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
 .本轮定向降准符合市场预期，有助于缓解银行流动性压力
本轮降准在市场预期之内，但对资金用途予以明确限制，此次释放7000亿资金，其中五大国有银行和12家股份银行释放5000亿将用于市场化债转股项目，中小行和外资行释放2000亿将用于小微企业信贷，我们将从小微企业及债转股双维度解读本次降准。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
 .小微企业占据经济总量1/3，紧信用环境下降准短期缓解小微融资难融资贵
小微企业在我国国民经济中发挥着重要的作用：一方面，小微企业在一定程度上促进就业、拉动国民经济，浙江和广东小微企业工业附加值占工业附加值达30%-40%；另一方面，小微企业不断补充着国民经济中缺失的部分，近5年金融机构加大了对制造业、信息科技等行业小微企业投放力度，实现新旧动能转换。
目前小微企业融资面临银行准入条件过高、自身担保抵押不足等融资难题；温州民间借贷综合利率可以看出，融资成本目前达15%以上，总体水平较高，在经济增速放缓背景下，融资成本走高加大了企业财务费用支出，利润及现金流讲进一步承压。
从2010年6月至今，小微企业每季贷款余额净增加额在-3800亿元到25800亿元，平均每季6266亿元。本次对小微企业释放的2000亿元基础货币资金，在考虑货币乘数放大效应情况下，可在短期内缓解小微企业再融资压力。
 .持续完善信用违约市场化处置，降准为1.5万亿债转股框架协议提供落地资金
信用定价市场化+违约处置市场化主线推进去杠杆：稳货币+紧信用环境下，信用风险事件频发，债券违约对资本市场造成较大的冲击。随着去杠杆的加速推进，本轮信用风险从多维度传导至信贷、债券、股票市场，本质上是由于我国缺乏完善的违约后处置机制。传统的违约后处置方案主要包括：第三方待偿、发行人自筹资金、破产清算等方式，处置上耗时较长且并不通畅。从近期出台的一系列政策来看，违约债券匿名交易、债转股等各项政策均在完善信用违约的市场化处置。
根据民生宏观团队《降准新时代理解：中长期三维考量》研究，债转股三大问题在18年将会有所转变，1）供给侧改革影响消退，经济周期性回落；2）五大行成立AMC平台疏通银行开展债转股业务机制；3）降准为银行提供资金来源；目前来看，上述三问题已经逐一解决，债转股迎来实质性推进。
截至2017年底，各类实施机构已与102家企业签署市场化债转股框架协议，协议金额超过15000亿元。从区域分布来看，主要集中于陕西、北京、山东、山西、河南等省份，其中陕西省达1800亿元；从行业分布来看，主要集中于煤炭、钢铁、化工、有色等强周期行业和涉及到民生的基础设施行业，且股东有较强的股权回购能力，如交运、电力等；从股东背景来看，央企、省级国企和市级国企为主。
考虑到债转股投资机构前期募集资金困难、目标企业选择局限，持有期管理困难，后期退出机制不健全等制约因素，目前市场化债转股落地缓慢，经我们测算落地率仅约15.8%。
本次央行定向降准鼓励国有行及股份行运用定向降准释放的5000亿元资金和从市场募集的资金实施市场化“债转股”项目。从表内投资角度来看，银行对工商企业股权投资的风险权重分别为400%（两年内）和1250%（两年以上），而表外投资产品期限难以匹配，本次定向降准能够在一定程度上缓解债转股带来的资本金不足问题。
债市投资策略
本次虽然为定向降准，资金主要用于支持小微企业和市场化债转股项目，但考虑到整体流动性将趋于宽松，缓解了年中资金压力。我们依然看好国债收益率下行态势，债市慢牛行情延续。
考虑到本次降准并非大范围大规模放水，债转股主要完善信用违约市场化处置机制及信用定价机制，去杠杆仍将持续，从投资品种上，建议高等级信用债和利率债为主。
此外，本次降准实施日期为7月5日，有助于缓解美官方公布对华关税清单征税实施的悲观情绪，后续依然需要关注去杠杆进程及贸易摩擦对市场影响。
风险提示：
流动性收紧，低等级资质企业资金断裂