宏觀
近憂與遠慮——意大利能走出困境嗎？
動盪政局暫告落定。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】3月意大利大選中右翼勢力勝出，但由於沒有任何一黨獲得足夠多的票數，意大利出現“懸浮議會”。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）經過2個月的僵持，極右翼的五星運動和北方聯盟決定聯合組閣。然而組閣過程一波三折，兩黨提名“反歐元”的Savona任財長遭總統否決，被提名總理的Conte放棄組閣，意大利一度面臨重新大選。直到5月31日Conte再度接受任命為總理，兩黨重新遞交組閣名單，此番風波才算平息。伴隨著政局的動盪，金融市場也受到了劇烈的擾動，意德10年國債利差半個月內飆升了140BP。
經濟問題根深蒂固。市場劇烈波動的背後其實隱含著對意大利經濟乃至整個歐元區的擔憂。一是規模龐大的主權債問題。17年末意大利主權債務率高達132%，遠高於歐元區的總體水平，在PIIGS五國中僅次於希臘。而意大利經濟體量在歐元區內排名第三，潛在風險遠高於希臘。二是意大利銀行業的不良貸款問題。意大利銀行業的不良貸款規模約占整個歐元區不良貸款的1/3以上，雖然近兩年隨著經濟改善，不良貸款率略有回落，但依然高達17%，同樣僅次於希臘。得益於14年起意大利經濟復蘇，其主權債務和銀行業的危機近兩年有所緩解，但與其他國家相比意大利復蘇較為緩慢。17年意大利GDP實際同比僅1.5%，遠低於歐元區的整體增速2.3%。今年以來歐元區經濟增長動能減弱，意大利的增長前景也更具不確定性，這也意味著債務和銀行業的考驗仍將繼續。
政治更迭民粹上臺。內在矛盾，引發疑歐情緒。首先，加入歐元區後意大利沒有獨立的貨幣政策，因而經濟狀況惡化時無法通過主動調整貨幣政策刺激經濟。其次，歐盟以財政緊縮框架解決歐債問題，又壓縮了意大利的財政刺激空間，並影響居民福利，引起民意反彈。此外，歐央行對銀行業的救助措施與意大利國內情況衝突，導致救助方案兩難。最後，12年以來意大利湧入大量難民，境內難民數量占歐元區的10%以上，社會治安惡化，也進一步增加了與歐盟的矛盾。改革未竟，民粹勢力崛起。意大利前總理曾嘗試推行結構性改革，但改革觸及到削減福利、提高立法效率等問題，阻力重重，終以失利收場。而同時反建制的民粹主義卻高歌猛進。今年3月大選後，極右翼的五星運動和北方聯盟在意大利議會的席位占比已超過50%。
長期擔憂難言消除。對於意大利，雖然組閣完成、反歐元的財長任命也沒有通過，緩解了市場的擔憂，但從五星運動和北方聯盟的主張看，未來依然蘊含著不確定性。兩黨聯合內閣執政計劃的內容包括保證最低收入、政府支出提振增長、取消退休金改革等，均指向意大利的財政負擔進一步上升。未來樂觀的情形是經濟回升帶動政府收支改善，緩解債務壓力，而如果經濟復蘇有限，那麼意大利的債務問題將惡化。而對於歐元區，意大利的政局變化也帶來了考驗。一是經濟的復蘇和貨幣政策的變化。意大利政局一方面給今年復蘇動能已經回落的歐元區更加增添了不確定性，另一方面也會使得歐央行在貨幣政策正常化的過程中更加謹慎，過早收緊對於意大利等歐元區內經濟偏弱、債務負擔又較重的國家是不利的。二是民粹主義勢力抬頭。意大利的大選可以視作是民粹主義的一次勝利。五星運動和北方聯盟的黨首將分別擔任意大利經濟發展部長兼副總理、以及內政部長兼副總理，未來在處理財政赤字、政府債務以及移民等問題上，意大利與歐盟的討價還價可能越來越多。未來歐元區或許需要在政策上做出一些調整和變革，與意大利政府形成良性對話，否則“退歐”議題被重新拾起，將衝擊歐元區的完整性。
那些年，美元升值“戳中”的危機！
在過去兩個多月的時間裡，美元指數從88.6的低位回升至當前94。從歷史情況來看，美元升值往往都會給其它經濟體貨幣帶來較大的貶值壓力，對匯率缺乏彈性的新興經濟體的流動性和貨幣政策構成衝擊。
 80年代初：拉美債務危機。1979年保羅沃爾克就任美聯儲主席，將聯邦基金利率從10%以下提升到20%以上。美元指數持續上漲，流入其他國家的資金迅速回流美國。再加上拉美國家國際收支惡化，脆弱的基本面使得他們面臨的問題更為嚴重。隨著投資者對拉美國家經濟基本面擔憂加劇，資金加快湧出，拉美債務危機爆發。80年代末：日本房地產“泡沫”。美國貨幣政策在1986年後逐步收緊，導致美元指數持續走強。為了防止出現資本外逃和貨幣貶值壓力，同時出於遏制房價和股市過快上漲的考慮，日本也在1989年開始加息。貨幣政策的突然轉向最終導致日本房地產和股市價格快速崩盤，陷入了債務通縮陷阱。90年代：亞洲金融危機。1994年美國貨幣政策突然轉向，在一年之內目標利率從3%增加到6%，資金大量回流美國推動美元走高。國際收支不斷惡化導致亞洲各國的固定匯率制度飽受質疑，泰國、菲律賓、印尼、馬來西亞等國貨幣相繼成為國際炒家攻擊的重點，在外匯儲備大量消耗以後，各國最終只能放棄固定匯率。再加上外債過高，最終爆發了大範圍的金融、債務危機。
我們判斷，今年美元指數整體或將走高，但由於美國經濟也處於復蘇的後期，美元走高的幅度或相對有限。但是歷史經驗已經一次次證明，美元升值帶來的影響、尤其是給新興經濟體造成的衝擊，還是不容忽視的。